真正决定房价的是什么(不是供需关系)

澳洲每一个房产评论员都会告诉你同一句话:需求大于供应价格上涨,供应大于需求价格下跌。听上去很合理,却严重不完整。如果供需就是全部真相,那么每一个高需求城区里的每一套房都会是同一个价格。事实并非如此,差得远。

Narre Warren 同一条街上的两套房——同样的卧室数、同样的房龄、都是最近成交的——成交价能差 $80,000。同样的供应条件,同样的需求池,同样的利率环境,同样的宏观因素。结果价格不一样。

为什么?因为供需决定的是区间,是大方向。它不决定一个具体房子的具体价格。那由更根本的东西决定:资产的内在价值。

我职业生涯的头十年做精算师,给金融资产搭建估值模型。当我转到房产策略、共同创办 Optima Real Estate 的时候,我把那一整套分析框架带了过来。我发现,大多数房产投资者从不像机构投资者看股票或债券那样——从内在价值对比市场价格的角度——去思考房产 1。

这篇文章讲的是:房产里的「内在价值」指什么,它为什么比供需更重要,以及我们如何在 350 多笔交易里用它识别被低估的资产。

房产价值的四大支柱

我评估一套房的内在价值时,会看四个组成部分。供需不在其中——它在这四个部分之上运行,影响市场价格,但不决定内在价值本身。

支柱一:土地价值。 这是长期房产升值最重要的单一驱动力。土地是有限的。在距墨尔本 CBD 40 公里以内的成熟 suburb 里,没有新土地在被创造出来。今天存在的每一块地,50 年后还在。地上那栋房子会老化、需要维护、最终被拆重建。土地不会 2。

在 Optima,我们的核心投资原则是:土地价值至少应占房产总价值的 80%。你花 $600,000 买一套房,其中土地值 $500,000,你就是在花 $100,000 买建筑(折旧部分),花 $500,000 买土地(增值部分)。这个比例才是可持续资本增值的驱动力。

你如果花 $600,000 在一栋 200 套的公寓塔楼里买一套 apartment,土地部分可能只值 $30,000——你这套对应的那一小块地。你是在花 $570,000 买一堆每年都在折旧的混凝土和玻璃。这就是为什么在供应过剩的走廊里,公寓价格会在大市上涨的时候逆势下跌。

支柱二:重建成本。 今天要从零开始建出这栋一模一样的房子,需要多少钱?这是市场价的底。一套带地的房子能用 $550,000 复制出来(土地 $400,000 + 建造 $150,000),那么在公开市场上付 $700,000 就意味着你为位置、稀缺性和便利多掏了 $150,000 的溢价。这部分溢价需要其它支柱来支撑 3。

支柱三:收入回报(income yield)。 这套房产生的租金相对它的价值是多少?这是你投资的现金流回报,等同于股票投资里的股息率。一套估值 $700,000 的房子每年租金 $40,000,毛回报率 5.7%。这个数字告诉你市场是如何为它的收入能力定价的。

在我们重点收购的墨尔本东南区,我们通过策略性翻新和租客配置,通常能做到 5% 到 7% 的毛回报率。Hampton Park 的案例就是一个好例子:$590,000 买入,翻新后每周 $850 租金,毛回报 7.5% 4。

支柱四:位置溢价。 这是定性的那一层。离公共交通、学校、就业中心、商场、医疗的距离。让一个位置适合居住、更重要的是适合出租的那些因素。位置溢价解释了为什么两套完全相同的房子在两个不同 suburb 会有不同价格。它是真实存在的,但它应该是你评估的最后一个支柱,而不是第一个。

为什么供需框架不够用

供需是宏观指标。它告诉你整个市场是在升温还是降温,但它不告诉你在某个具体价位上的某一套具体房产值不值得投资。

想想这个场景。墨尔本 2019 年人口增长约 2.4%,是所有主要澳洲城市里最快的。住宅竣工量没跟上。按供需框架,每一套墨尔本房产都应该上涨。

但事实并非如此。Southbank、Docklands 以及市中心塔楼里的很多公寓,在这段时间价格是下跌的。大市收紧的同时,供应过剩的产品类型在供应过剩的位置上依然下跌。因为供需在宏观层面(全市人口增长)和微观层面(这栋楼 500 米半径内有多少套两卧公寓)是两套完全不同的机制 5。

反过来,墨尔本西部和东南一些 suburb 在大市横盘的时期里涨了 8% 到 12%。这些 suburb 有特定的微观需求驱动——基础设施项目、rezoning(地块重新分区)、大型雇主扩张——这些是宏观供需叙事完全捕捉不到的。

供需框架还无法区分不同的资产类型。Hampton Park 一块 600 平方米土地上的三卧独立屋,和 Box Hill 一栋 15 层塔楼里的三卧公寓,都算「墨尔本住宅」。它们响应的是完全不同的供需动力,吸引的是完全不同的租客和买家群体,内在价值也完全不同。

用供需来做投资决策,就像看全州天气预报来决定某个 suburb 要不要带伞。方向上有用,实际上不够 6。

Optima 的估值方法(实操框架)

我们在为客户评估一套房时,会搭一个纳入四大支柱的估值模型。下面是简化版。

第一步:确定土地价值。 我们查 council 对地块的 site value(未改良土地价值),然后用同一 suburb 里最近的空地成交去交叉验证。如果 council 把一块 600 平方米土地定在 $420,000,而最近同类空地成交是 $440,000 到 $460,000,我们用市场证据,不用 council 数字。

第二步:估算改良(建筑)价值。 建筑部分值多少?一栋 1990 年代建的标准三卧砖瓦房,重建成本大约每平方米 $1,200 到 $1,500。120 平方米的房子重建成本 $144,000 到 $180,000。但现有建筑不是新的,折了 25 年旧。按线性折旧(ATO 规则下住宅建筑有效寿命 40 年),这栋建筑还剩大约 37.5% 的价值。所以改良价值约 $54,000 到 $67,500 7。

第三步:算内在价值。 土地价值($440,000)加改良价值($60,000)等于内在价值 $500,000。如果房子挂牌 $580,000,市场是在为位置和稀缺性加了 $80,000 的溢价。这个溢价合理吗?

第四步:验证收入回报。 在 $580,000 价位下,市场能支持多少租金?如果同类房子租到 $480/周($24,960/年),毛回报率 4.3%——低于我们对投资级房产的底线。但如果花 $15,000 翻新,把租金拉到 $650/周($33,800/年),总成本 $595,000 上的回报率升到 5.7%。这时候这笔账就算得过来了。

这就是我们每一次收购建议背后的框架。不光鲜,也不适合在晚宴上拿出来聊,但它在 350 多笔交易中持续产出了可复制的结果 8。

地价占比(我们最重要的指标)

我们追踪的所有指标中,和长期资本增值相关性最强的是地价占比:土地价值 ÷ 购买价。

我们的历史数据显示:

• 地价占比超过 80% 的房产,在 5 年持有期内平均年资本增值 7% 到 9%。
• 比例在 60% 到 80% 之间的,平均 4% 到 6%。
• 比例低于 40% 的(大多数公寓和 unit),平均 1% 到 3%,其中一些是负增长 [9]。

从第一性原理想想就不意外了。如果你购买价的 80% 是土地,你压倒性地投资在增值部分。如果你购买价的 80% 是建筑(公寓就是这样),你压倒性地投资在折旧部分。

这也解释了我们为什么长期聚焦墨尔本东南和东部。在 Cranbourne、Hampton Park、Narre Warren 这样的 suburb,一套 $600,000 的独立屋下面通常是一块价值 $480,000 到 $500,000 的地。地价占比 80% 到 83%。而在内城公寓市场,同样 $600,000 买到的 unit 对应的土地价值只有 $50,000 到 $100,000。占比 8% 到 17%。

同样的价格,完全不同的资产类别,完全不同的增长轨迹。

这就是我说「供需不是答案」的意思。同一个城市、同一个价格、同样的宏观供需环境下的两套房,在 10 年持有期里会产生天差地别的回报。差别不在需求。差别在内在价值。

当市场价偏离内在价值时,就是买点

最好的投资机会,是市场价跌到内在价值以下的时候。这主要发生在三种情境中:

情境一:困境卖家。 卖家面临财务压力、正在离婚、处理遗产或急着搬迁。定价以「快卖」为目标,不是以「收益最大化」为目标。我们的 acquisition pipeline 里经常遇到——大约 15% 到 20% 的收购案例涉及某种形式的卖家困境 10。

Boronia 案例是我们投资组合里一个典型。我们找到一个 730 平方米地块的 off-market(内部房源)房产,挂牌 $660,000。单是土地根据空地成交价就大约值 $550,000。建筑在功能上「病」了(大量维护积压),吓跑了大部分买家。我们以 $660,000 成交。四周后银行估价到 $890,000——34% 的提升,几乎全来自市场重新认识到被困境定价掩盖的土地价值 11。

情境二:信息不对称。 整个市场不知道某件我们知道的事。这在规划覆盖、rezoning 潜力、基础设施公告上最常见。一处靠近计划中的火车站或高速路出入口的房子,一旦公告发布价格就会显著上涨。如果你能在公告之前识别出资产,你买到的就是市场尚未定价的内在价值。

情境三:表面困境。 房子看上去很糟,但结构完好。漆在掉、花园杂乱、厨房老旧、地毯脏。这些表面问题压低市场价,却不影响内在价值。$15,000 的翻新就能把 $60,000 的差价(表面困境价和真实内在价值之间)抹平。这是我们的基本盘——也是我们的装修团队为什么深度嵌入收购流程、不是事后补的原因。

上述每一种情境里,供需条件对「问题房」和隔壁「好品相房」都是一样的。区别在于一个按内在价值定价,另一个低于内在价值定价。识别这个缺口是本事。采取行动是策略。

这对你的投资决策意味着什么

别再问「市场是涨还是跌」。开始问「这套具体的房子,值不值他们开的这个价」。

市场该怎么走就怎么走。放长到足够长的时间维度,澳洲主要城市里位置好的土地会升值。这是宏观趋势,由人口增长、移民和有限土地供给驱动。宏观层面的供需支撑这个论点。

但在这个宏观趋势之内,具体的房产会因其内在属性而跑赢或跑输。地价占比、收入回报、重建成本、位置溢价——这四大支柱决定了哪些房产能积累财富,哪些会停滞。

有人跟你说供需决定房价,他给的是全州天气预报。用来做大致规划可以,用来判断要不要在某条街上的某套房上投 $600,000 就不够用了。

把活儿干了。把数字跑一遍。搞清楚你到底在买什么——以及为什么在这个价位、这块地上的这套资产值得你的资本。

数据讲的故事,往往和头条不同。一直都是如此。